Audiolibro, un mercado incipiente de grandes voces
Hace cinco años, la empresa sueca Storytel aterrizaba en España con una plataforma de audiolibros que levantó no pocos interrogantes. Apenas si había 3.000 libros sonoros en lengua española en el mercado, muchos de ellos producidos de forma casera, y poca tradición lectora en audio. Hoy en día, el mercado del audiolibro mueve al año 590 millones de euros en España, crece a ritmo de dos cifras al año y ya son 25.000 los títulos que pueden ser oídos en español. Un segmento de negocio que apenas acaba de despegar en nuestro país y que aspira a alcanzar las cifras que se manejan en Estados Unidos, donde cada año se publican 75.0000 audiolibros en inglés y mueve 5.000 millones de dólares, según el último estudio de WordsRated, que cifra en 20.000 millones las previsiones de negocio para el 2030.
quizá les interese el almacén logístico que indican en el artículo, para incorporarlo a su cadena de almacenes de distribución en la península. A esperar que lo aclaren en algún cierre trimestral/semestral o preguntaremos en la JJAA
Logista siempre deja claro en las presentaciones que el dividendo siempre se va a respetar y que va a ser, como mínimo, un 90% de pay-out. Esto se da principalmente porque su máximo accionista, IMB, así lo quiere.
Ahora parece genial esta subida, pero también hay que ser conscientes de que si un año bajan los beneficios, también lo hará el dividendo.
Por comentar un poco los resultados, que me parecen bastante buenos y en línea con lo que dice la directiva que iba a hacer:
La compañía se está saliendo cada vez más del negocio del tabaco, lo que se refleja en márgenes más bajos. En la presentación resaltan que han conseguido llegar al objetivo de que el tabaco pese menos del 50% de las ventas y este año fiscal termina con un 51% de ventas fuera de este nicho. Yo esperaba que esto llegara por lo menos 1 año más tarde, pero el ritmo de adquisiciones ha sido bastante alto y se ha notado.
En este punto me gustaría resaltar que, aunque de cara a institucionales pueda ser una buena noticia (rollo ESG), el tabaco deja un margen bastante mejor que el resto de segmentos de la empresa y genera mucho FCF, que es lo que “nos da de comer” a los accionistas.
También respecto al tabaco, los volúmenes bajan en Iberia y Francia y se quedan planos en Italia, aunque todo se compensa vía aumento de precio y produce un efecto muy importante en los beneficios: si juntamos las 3 geografías, el valor de los inventarios aumenta unos 30M€ más que el anterior ejercicio (en Iberia y Francia aumenta, pero en Italia baja). Muy importante destacar que los volúmenes bajan debido al alto peso de tabaco tradicional, pero en todas las geografías se está observando un aumento importante de volumen en cigarrillos electrónicos, que probablemente será lo que determine si LOG mantendrá su MOAT a futuro (tiene el monopolio de transporte de tabaco y productos relacionados en las geografías donde opera).
Se renueva la línea de crédito con IMB por un máximo de 3.000M€ al Euribor + 0.75%. Era de esperar porque a ambos les beneficia. Gracias a estos términos y si los tipos se mantienen más o menos en el 3% durante 2024, LOG podría ganar entre 75M€ y 100M€ solo en intereses. Esto también es importante de cara al futuro porque si en 2025 o 2026 los tipos bajan al 1-2% los ingresos de LOG bajarán notablemente.
Parece que las adquisiciones se están integrando bien y producen sinergias en los negocios de transporte especializado. Me gusta que indiquen los datos de las nuevas adquisiciones (Gramma y SGEL) y parece que el precio pagado está en rangos aceptables para la industria del transporte y no considero que hayan sobrepagado (6x EBITDA).
El Outlook para 2024 es crecer en EBIT ajustado a dígito medio sencillo excluyendo adquisiciones y cambios en la valoración de inventarios que, como se ha comentado, este año ha beneficiado mucho a la compañía.
Creo que es un objetivo totalmente alcanzable y bastante positivo en términos de crecimiento. Habrá que leer la conference call para enterarnos de más datos importantes.
Si alguien quiere aportar algo adicional sería de gran ayuda.
En el momento en que vea que LOG se endeuda para pagar divi me saldré inmediatamente. Lo considero una bandera roja de manual y esperemos que no sean tan inconscientes para llegar a ese punto.
Yo no la sigo, pero he mirado los datos por curiosidad, y realmente en ventas el tabaco sigue siendo muy mayoritario, ¿no?
Entiendo que te refieres al concepto ese No GAAP de “ventas económicas”.
Por otro lado, cuando comentas que a ambas les interesa renovar la línea de crédito, veo claro por qué le interesa a IMB, ¿pero por qué piensas que le interesa a LOG?
A mí, personalmente, me parece bien. Mantienen un pay out alto, les permite seguir haciendo alguna compra para crecer, y siguen ganando billetes. Que el año que viene no se crece tanto, pues se sube menos el divi. Que se gana menos, pues se reparte un poco menos. Mientras se pague sin recurrir a deuda ni a historias varias no me importa, como si un año reparte menos porque ha encontrado una buena oportunidad de inversión.
A mí lo que me gusta es que cada año gane más. Y si dentro de 10 años, gana mucho más que ahora, será buena señal, aunque en el año 7 haya ganado menos que en el 6 y repartido menos divi que en el 6, por así decirlo.
Poco que añadir a tu resumen, que me parece bastante bueno.
A mí la única operación que no me terminó de cuadrar, y que quiero ver como se desarrolla, es la SGEL, aunque tampoco pagó mucho como para que pueda suponer una hecatombe en caso de que no termine de funcionar.
Hola @quicksand! Efectivamente me refiero al concepto de “Ventas económicas” que, aunque tenemos que estar muy atentos a las métricas Non GAAP porque en muchos casos son ciertamente cuestionables, en este caso tiene sentido.
No sé si tú lo sabes, pero lo explico por si a alguien le puede interesar. La métrica “Ventas económicas” aparece y está determinada por los ingresos de Tabaco y productos relacionados y por los aprovisionamientos que tiene que hacer LOG en base a este trabajo:
LOG compra el tabaco a las grandes tabacaleras y lo vende a los estancos. Parte de este beneficio se refleja en el concepto de “Ingresos ordinarios”, específicamente en el concepto de “Tabaco y productos relacionados”, donde este ejercicio ha tenido un beneficio bruto de 11.612.585 € (se puede ver en la página 64 del informe consolidado).
Sin embargo, el verdadero trabajo de LOG (y donde yo creo que reside su MOAT a futuro) no es ser un mero intermediario, sino encargarse y responsabilizarse de todo lo relativo al tabaco hasta que finalmente es llevado a los estancos (conservación, impuestos, aduanas, etc.). Es un trabajo difícil por la sensibilidad del producto y por toda la complejidad legal que existe en cada geografía donde opera. LOG lleva haciendo esto muchos años y por eso ha forjado relaciones fuertes y duraderas con los gobiernos y productores que lo convierten en un monopolio en este nicho del sector tabaco.
La otra cara de la moneda son los diferentes gastos (conservación, transporte, etc.) que tiene que hacer LOG por este trabajo y que se determinan en el apartado de “Aprovisionamientos”, donde este año ha pagado 10.743.409 €.
Si se realiza la resta y al resultado se le suma el resto de ingresos de los demás segmentos (Transporte, Pharma y Otros negocios) se obtienen las “Ventas económicas”, que es el verdadero beneficio bruto que saca la empresa y por eso es la medida más efectiva para partir en la hoja de ingresos y pérdidas.
Como apunte adicional, LOG también informa mediante otra métrica Non GAAP, que es el EBIT o beneficio operativo ajustado. Aquí hay cosas más cuestionables como que los gastos de reestructuración se consideran no recurrentes y en realidad se producen todos los años debido al objetivo de reducir el peso del tabaco en la empresa (cierre y venta de almacenes, despidos, etc.).
Respecto a tu pregunta, creo que es beneficioso porque LOG obtiene unos ingresos adicionales con una línea de crédito fijada a tipos razonables (en épocas bajas le ayuda a sacar “algo” y ahora le está beneficiando mucho) y le permite no tener que recurrir a factores externos como los bancos o la deuda gubernamental, entre otros. Por otra parte, esto también le ayuda a mantener una estrecha relación con su máximo accionista, que no es poco teniendo en cuenta que operan en el mismo sector y que LOG depende de estas empresas para continuar con su monopolio.
Si queréis más información sobre la compañía os recomiendo que sigáis a Javier García de Tiedra, que es de donde yo más he aprendido (y sigo aprendiendo) sobre la compañía.
Hola @corepo! Estoy totalmente de acuerdo en tu primer comentario y también considero que los dividendos deben ir siempre en relación al FCF y no a contentar a los accionistas por el mero hecho de repartirlos.
Respecto a SGEL, yo también tengo mis dudas. Aunque la empresa ya ha comentado que parte de su crecimiento vendrá a base de inorgánico con pequeñas y medianas adquisiciones, me parece que hay que vigilar muy de cerca que no hayan entrado en una espiral de adquisiciones para “crecer por crecer” y para reducir el peso del tabaco. De darse este hecho sería una muy mala noticia para nosotros, los accionistas y yo lo consideraría como una bandera roja.
De momento veo que el resto de adquisiciones tienen sentido por sus sinergias en el apartado de transporte especializado y quiero pensar que la adquisición de SGEL llega para situarse como monopolio en el transporte de libros que, aunque parece un sector en declive, dentro de este segmento hay buena parte de libros escolares que no van a desaparecer por mucho que nos vendan la educación digital, de hecho, ya hay noticias de países que habían pasado a tablets y pantallas que vuelven a los libros por la falta de atención y rendimiento que parece que provocan los dispositivos electrónicos.
También hay que considerar que esta adquisición viene con un “regalo” en forma de gran almacén que en última instancia podría venderse o utilizarse para otros menesteres que no fueran los libros.
Habría que ver lo que realmente aporta esta empresa como EBIT y no como EBITDA para saber si el margen es aceptable y habrá que ir observando si las ventas se mantienen planas o van en declive o al alza (lo que sería una grata sorpresa para mí).
Gracias por los datos, el negocio de LOG lo conozco, en general, pero no en detalle. La verdad es que siempre me ha parecido un negocio peor que el de las propias empresas del tabaco, pero con los riesgos del tabaco. Si ahora están diversificando el riesgo a costa de comprar negocios con peores márgenes, supongo que eso tenderá a ser un negocio más seguro, pero menos rentable.
Abusando de tu conocimiento, ¿sabes qué porcentaje de ese EBIT ajustado supone el tabaco y cuál el resto de categorías?
Respecto de este punto, sigo sin ver que eso sean ventajas para LOG. El tema de mantener la relación con IMB, creo que esta última no la líder en los mercados en los que opera LOG, y esta mantiene relaciones comerciales con todas las empresas del sector sin necesidad de financiarles. Al final la pregunta es si LOG cedería esa línea de crédito en iguales condiciones a Philip Morris o a Japan Tobacco, que no son sus accionistas.
Si no es así, entiendo que eso se hace fundamentalmente en beneficio de IMB en calidad de accionista, y no porque sea especialmente beneficioso para LOG.
En cuanto al primer comentario, creo que tengo la opinión contraria. A mi parecer, LOG disfruta de las ventajas de tener el monopolio de la gestión del tabaco en sus geografías, venga el tabaco de la empresa que venga. A LOG le da igual quién gane cuota de mercado o quién va por delante en cigarrillos electrónicos, tabaco tradicional o vapers, ya que seguirá gestionando y repartiendo mientras se vendan y todas las empresas (salvo disrupción) confiarán en LOG para esta responsabilidad.
Además, hay algo importante que es posible que hayas notado en las cuentas de resultados: las ventas económicas de LOG no crecen excesivamente a causa de que cada vez vende menos volumen de tabaco, pero su EBIT y su BN sí crecen gracias a la expansión de márgenes. Esto se da porque cuando LOG transporta el tabaco, paga en función del volumen que se transporta, es decir, a menos volumen, menos paga. ¿Qué sucede? Que el precio del tabaco sube y en el mismo camión se transporta una mercancía más valiosa, pero en la que incurres menos gastos porque no hay tanto volumen (de ahí la expansión de márgenes).
En cuanto a tu pregunta, todavía tengo que actualizar el modelo en este aspecto, pero en la página 30 de la presentación puedes ver que en Italia y Francia (donde solo hay negocio de tabaco, de momento), el EBIT ajustado es de 167M€ gracias a unos márgenes del 27% y 28,6%, respectivamente. En cuanto a Iberia, calculo que serán entre 105M€ y 110M€ de EBIT ajustado (un márgen de aprox. 28%). Esto lo he supuesto yo en base a la recomendación de Javier García porque no te lo dan en ningún sitio.
Respecto a la línea de crédito, es cierto que LOG no es el gran beneficiado de la relación, pero entiendo que IMB ejerce bastante presión en este aspecto (hay que recordar que LOG era propiedad de IMB) y siempre habrá cosas sueltas que se nos escapen.
Pero eso no significa que su riesgo sea menor. Primero porque la empresa tiene el monopolio en el tabaco, como dices, pero no en segundo apartado que mencionas. Desde luego que no tiene el monopolio en productos de vapeo (hasta donde yo sé, se venden en muchos otros sitios fuera de los estancos) e imagino que tampoco en productos de tabaco calentado. Así que, salvo que la regulación haga que todos los nuevos productos se vendan en estancos, el riesgo de disrupción sigue estando ahí.
Por otro lado, el tabaco es un oligopolio donde 4 empresas fuera de USA controlan la mayor parte de la cuota de mercado en casi todos los países y esa cuota es muy estable. Sin embargo, LOG únicamente opera en 3 mercados muy maduros para el tabaco tradicional, y ahí tiene aún todavía mayor riesgo que la mayor parte de tabacaleras, mucho más diversificadas geográficamente.
Sí, claro, eso ocurre con todas las empresas de tabaco. Pero el riesgo es que los volúmenes caigan más rápido de lo que los aumentos de precio pueden permitir.
Eso equivaldría a que entre 272 y 277 millones del EBIT ajustado vendrían del tabaco, osea alrededor del 75% del total. Así que eso encaja con lo que pensaba de que la mayor parte de los beneficios siguen dependiendo del tabaco.
Muchas gracias por toda la información, me ha parecido muy interesante.
Por lo que yo pensaba y había entendido, todos los productos de tabaco y derivados del tabaco que fabrican MO, BATS, PM, IMB, etc. los repartía LOG en las geografías donde opera. Sé que principalmente reparte a estancos, pero diría que también lo hace en otras tiendas tipo vapeo y esas cosas. Voy a informarme porque es algo importante a tener en cuenta de cara al futuro y que condiciona mucho la tesis. En saber algo lo pondré en el hilo. Respecto a la regulación, no dudes que llegará porque el gobierno quiere parte del pastel como hace con el tabaco a pesar de que supuestamente son productos “más saludables”.
Es cierto que las tabacaleras están más diversificadas, pero el problema no es la diversificación sino el producto. Todas las tabacaleras van a tener que virar en algún momento a los nuevos productos derivados del tabaco como están haciendo PM y BATS principalmente y ahí es donde LOG debe entrar para ser la principal compañía encargada de la gestión en su área geográfica.
Eso sí lo tengo en cuenta y, de hecho, pienso que los volúmenes no caen más rápido porque en las estadísticas juntan los volúmenes de tabaco tradicional con el de otros productos que lo compensan, sino la caída yo creo que sería más rápida y abultada.
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Eso equivaldría a que entre 272 y 277 millones del EBIT ajustado vendrían del tabaco, osea alrededor del 75% del total. Así que eso encaja con lo que pensaba de que la mayor parte de los beneficios siguen dependiendo del tabaco.
Correcto, el margen es el margen y el del transporte, muy a nuestro pesar, suele ser bastante bajo, aunque el de transporte especializado no lo es tanto.
Muchas gracias a ti. Estos debates siempre son muy enriquecedores porque siempre se aprende algo y te hace replantearte la tesis para bien o para mal.
Pensaba preguntarle a él directamente, pero al no ser un usuario verificado en “X” no puedo hacerlo. Dejo este hilo en el que sobreentiendo que LOG sí que tomaría parte de los beneficios de otros productos relacionados con el tabaco:
